Экономика Узбекистана в 2025 году прибавила 7,7%, инфляция замедлилась до 7,3%, сум укрепился почти на 7%, а суверенный рейтинг страны повышен до BB. Банковский сектор обновил рекорд по прибыли, но рост по-прежнему опирается на госстимулирование и сырьевую конъюнктуру. Freedom Broker подводит инвестиционные итоги ушедшего года.
1. Быстрый рост без структурного прорыва
Валовой внутренний продукт прибавил 7,7% — выше первоначальных ожиданий. В долларовом выражении экономика превысила $145 млрд.
Однако характер роста остается преимущественно инерционным: активную роль по-прежнему играет государство, а значимую поддержку обеспечивают кредитное расширение и благоприятная внешняя конъюнктура.
Ключевой вопрос — качество. Рост производительности труда и сближение с уровнем доходов развитых стран идут заметно медленнее, чем хотелось бы.
2. Дезинфляция — результат не только ставки
Инфляция замедлилась с 9,8% до 7,3%, при этом базовая ставка ЦБ удерживалась на уровне 14%. На первый взгляд, классическая победа жесткой денежно-кредитной политики.
Однако кредитование экономики выросло более чем на треть, розничный сегмент — на 51%. Это указывает на ограниченную эффективность процентного канала в условиях высокой ликвидности и активной фискальной поддержки.
Существенную роль в замедлении инфляции сыграло укрепление национальной валюты.
3. Сум укрепился — экономика стала зависимее
На протяжении большей части года узбекский сум укреплялся к доллару и завершил год ростом почти на 7%. Это снизило импортируемую инфляцию и частично разгрузило бюджет по обслуживанию внешнего долга.
Но укрепление стало следствием структурного превышения валютного предложения — прежде всего за счет экспорта золота.
Высокая роль сырьевого сектора усиливает чувствительность экономики к глобальной ценовой динамике.
4. Банки — главный победитель 2025 года
Банковская система завершила год с рекордной чистой прибылью — 15,5 трлн сумов, что более чем вдвое превышает показатель предыдущего года. Доля проблемных кредитов снизилась до 3%.
Сектор демонстрирует устойчивость, рост комиссионных доходов и укрепление капитальной базы. Для рынка капитала это ключевой стабилизирующий фактор.
5. Розница растет быстрее корпоративного сегмента
За последние годы структура кредитования заметно изменилась: доля кредитов физическим лицам приблизилась к 36–37% портфеля.
Это усиливает чувствительность банковской системы к динамике доходов населения и процентных условий. Пока качество портфеля остается устойчивым, но в среднесрочной перспективе риски смещаются именно в этот сегмент.
6. Депозитная база укрепилась вопреки снижению ставок
Ставки по вкладам в течение года постепенно снижались, однако депозитный портфель банков вырос более чем на треть. Это говорит о росте доверия к банковской системе и снижении долларизации сбережений.
Для финансовой устойчивости это важный индикатор — система фондирования остается стабильной.
7. Рынок госдолга расширился, но кривая доходности перекошена
Первичный рынок государственных ценных бумаг вырос кратно. Доходности по длинным бумагам остаются заметно выше краткосрочных, что отражает дефицит длинных инструментов и премию за срок.
Формирование полноценной долговой кривой — следующий этап развития внутреннего рынка капитала.
8. Суверенный рейтинг — качественный сигнал рынку
Повышение рейтинга до BB агентствами Fitch и S&P стало важным символическим и практическим шагом. Это снижает стоимость внешнего фондирования и расширяет доступ к международным инвесторам.
Для страны с развивающимся рынком капитала такой сигнал имеет системное значение.
9. Фондовый рынок восстановился, но не стал широким
Индексы TSMI и UCI завершили год в плюсе. Однако обороты торгов снизились почти на пятую часть, а рост обеспечен ограниченным кругом ликвидных бумаг — преимущественно финансового сектора.
Приватизация и новые IPO, на которые рассчитывал рынок, фактически были поставлены на паузу. Это ограничивает приток свежей ликвидности и новых инвестиционных идей.
10. 2025 год — укрепление фундамента, а не смена модели
Экономика продемонстрировала устойчивость: высокие резервы, умеренный долг, укрепившийся банковский сектор, улучшенные рейтинги.
Но структурный переход к более диверсифицированной и производительной модели роста пока остается задачей будущего. Зависимость от сырьевого экспорта и активной роли государства сохраняется.
