Резервы новой эпохи: почему ЦБ Узбекистана меняет правила игры

Международные резервы Узбекистана по состоянию на 1 ноября 2025 года достигли почти $60 млрд, при этом более 80% в их структуре приходится на золото. Центральный банк начал диверсификацию активов и инвестировал около $1 млрд в казначейские векселя США. Эти данные представил заместитель председателя правления Центрального банка Аброр Мирзо Олимов на международном круглом столе «Значение плавающего валютного курса в режиме инфляционного таргетирования» в Ташкенте 27 ноября 2025 года.

Цель резервов и основные правила управления

В начале выступления Абрар Мирзо Олимов остановился на самой философии управления резервами.

«Есть три ключевые функции международных резервов (согласно руководству МВФ). Первое — они поддерживают и укрепляют денежно-кредитную и валютную политику. Второе — помогают смягчать внешние уязвимости и подготовиться к внешним шокам. И третье — дают рынкам уверенность, что страна способна выполнять свои внешние обязательства сегодня и в будущем», — отметил он.

Узбекистан, по его словам, строит управление резервами на трех принципах:

«Для нас приоритет — это прежде всего безопасность, затем ликвидность и только потом доходность. Потому что мы управляем огромным количеством активов, и они должны приносить какой-то доход. Но этот принцип прибыльности должен соблюдаться, когда соблюдаются принципы безопасности и ликвидности», — подчеркнул зампред ЦБ.

Резервы почти удвоились за пять лет

По данным ЦБ, за 2020–2025 годы международные резервы Узбекистана выросли с $29 млрд до почти $60 млрд (на 1 ноября 2025 года).

Ключевая причина этого роста — не накопление валюты, а резкий рост стоимости золота.

«Наши запасы золота в физическом выражении почти не менялись — около 12 млн тройских унций. Но цена выросла с примерно 1500 долларов в 2020 году до более чем 4000 долларов сегодня», — пояснил он.

В результате:

• стоимость золотого запаса достигла около $48 млрд,
• доля золота в резервах выросла до 81%,
• валютная часть снизилась до 17%.

Доля золота в резервах:

• 2020 – 56%
• 2022 – 60%
• 2023 – 64%
• 2024 – 71%
• 2025 – 78%
• 2025 (ноябрь) – 81%

Золото как «тихая гавань»

Олимов подчеркнул, что рост роли золота — это не только тенденция Узбекистана.

«В мире мы видим схожий тренд. Доля золота в международных резервах центральных банков выросла с 10% до 27% по сравнению с 2018 годом. В последние годы золото вернуло свою значимость из-за глобальной неопределенности, экономической неопределенности, напряженности между странами и политической нестабильности в некоторых регионах. Когда действуют подобные факторы, инвесторы стараются хеджировать свои активы от инфляции, от волатильности рынка. В такие времена золото играет роль актива-убежища, и инвесторы всегда инвестируют в золото», — отметил он.

Насколько достаточны резервы Узбекистана

Отдельный блок выступления был посвящен показателям адекватности резервов.

По словам зампреда ЦБ, за счет резервов можно финансировать импорт в течение 12 месяцев на ноябрь 2025 года, что выше рекомендуемых 3 месяцев. Покрытие краткосрочного внешнего долга в 3,5 раза выше минимального порога, который составляет 100%. Показатель ARA EM (методика МВФ) — в 3,2 раза выше минимального порога. Резервы к ВВП — 32%, снижение связано с более быстрым ростом экономики.

Почему ЦБ начал инвестировать в US Treasury Bills

«Когда мы говорим о диверсификации наших международных резервов, мы обычно имеем в виду преобразование одного типа активов в другой. Так, обычно мы конвертируем нашу иностранную валюту в ценные бумаги с фиксированным доходом», — отметил заместитель председателя правления Центрального банка.

Впервые за историю страны ЦБ начал размещать часть резервов в долговые ценные бумаги в 2024 году.

Сначала объем инвестиций составил $35 млн, затем он был увеличен до $1 млрд.

«Мы начали с казначейских векселей США, потому что это самый ликвидный рынок в мире, с глубокой структурой, высокой прозрачностью и широким спектром сроков обращения», — объяснил Олимов.

Также он прокомментировал, почему ЦБ инвестирует в облигации США, ведь ФРС снижает ставки.

«Да, она снижается, но рыночная стоимость казначейских векселей растет. Поэтому, когда мы рассчитываем и анализируем общую доходность, я бы сказал, общая доходность от рыночной стоимости и доходности всегда выше, чем просто краткосрочные депозиты», — подчеркнул он.

Диверсификация и цифровая трансформация

По словам Олимова, с 2020 года ЦБ Узбекистана последовательно реформирует систему управления резервами:

• вступление в программу Всемирного банка RAMP,
• создание инвестиционного комитета в 2023 году,
• начало диверсификации активов в 2024 году,
• подготовка RFP для внедрения новой IT-системы.

«Существуют также другие типы активов, например, корпоративные облигации или облигации других международных финансовых институтов. Но чтобы инвестировать в такие облигации, мы должны прежде всего завершить интеграцию нашей IT-системы. Мы работаем над этим, и с помощью грантовой программы Всемирного банка мы уже разработали наше RFP (запрос предложений). Когда мы закончим, у нас появится возможность инвестировать и в другие типы активов», — отметил он.

Ранее Kursiv Uzbekistan рассказывал о том, почему Центральный банк пока не может включить криптовалюты в состав своих резервов.