Экономика Узбекистана в 2026 году вырастет на 6,6% — согласно параметрам, заложенным в госбюджете. Основными драйверами останутся промышленность, строительство и услуги, тогда как аграрный сектор продолжит расти умеренными темпами. Kursiv Research вместе с экспертами разбирался, какие отрасли будут нуждаться в инвестициях для дальнейшего расширения, какие проекты могут прийти на рынок капитала и где у инвесторов больше шансов увидеть рост котировок.
Ожидания от экономики
Инвестиционный ландшафт Узбекистана в 2026 году определяется не только внутренними реформами, но и качественным изменением восприятия страны на международной арене. Как отмечает аналитик Freedom Broker Борис Бондарь, инвестиционная привлекательность сегодня формируется на стыке макроэкономической устойчивости и качества институциональной среды.
«Инвестиционная оценка при первичном выходе на рынок Узбекистана базируется на страновом профиле риска. В прикладной практике этот риск выступает как премия к требуемой доходности. Улучшение суверенных рейтингов в 2025 году стало отражением укрепления макроустойчивости. Это способствует снижению стоимости заимствований и сокращению премии за риск, формируя благоприятные условия для инвесторов», — поясняет эксперт.
По мнению Бондаря, страна входит в 2026 год с устойчивыми темпами расширения ВВП на уровне 6–6,5%. Этот рост подкреплен не только внутренним спросом, но и диверсификацией: обрабатывающая промышленность и несырьевой экспорт играют все более заметную роль. Однако аналитик призывает не забывать о рисках, связанных с ценами на золото. Рекордная выручка от продажи драгметалла поддерживает бюджет, но создает зависимость от мировой конъюнктуры. Если цикл цен развернется, это потребует от государства более жесткой корректировки.
Фундаментальный взгляд на перемены предлагает генеральный исполнительный директор Компании по рефинансированию ипотеки (УзКРИ) Муроджон Фарманов. Он уверен, что 2025 год стал поворотным моментом благодаря повышению рейтинга от S&P Global Ratings до уровня «BB».
«Для рынка корпоративного долга это событие имеет колоссальное значение, — говорит Фарманов. — Суверенный рейтинг устанавливает потолок и базовую безрисковую ставку. Повышение рейтинга означает, что такие эмитенты, как УзКРИ, могут привлекать капитал дешевле. Мы видим, как надбавка за неопределенность сжимается. Инвесторы видят золотовалютные резервы свыше $60 млрд и понимают, что внешний долг под контролем. Это рождает энтузиазм в отношении вложений в национальной валюте».
Фарманов также отмечает важнейший сдвиг: переход от директивного кредитования к рыночному фондированию. Если раньше ипотека и промышленность зависели от бюджетных вливаний, то теперь система учится жить на длинные деньги с рынка.
В компании Agat Credit, которая активно работает на рынке облигаций, смотрят на перспективы с оптимизмом. Представители компании характеризуют среду как «сильную и диверсифицированную». Они подчеркивают, что последовательная либерализация финансового сектора и развитие инфраструктуры фондовой биржи создали базу для прихода как институциональных, так и розничных инвесторов.
На какие инструменты обратить внимание
В 2026 году структура предпочтений инвесторов претерпевает изменения. На первый план выходят инструменты с фиксированной доходностью. Борис Бондарь считает, что ключевое место займут облигации в национальной валюте, а также новый сегмент — валютные облигации на локальном рынке. Последний находится в разработке, но запуск ожидается в ближайшее время.
«Облигации в сумах позволяют зафиксировать привлекательную реальную доходность на фоне замедляющейся инфляции (ожидается 6–6,5% к концу года), — комментирует Бондарь. — Дополнительные возможности для развития рынка инструментов с фиксированной доходностью связаны с недавно принятым указом президента № 254 от 18.12.2025, который предусматривает выпуск облигаций в инвалюте в рамках специального правового режима. Однако рынок таких инструментов пока не запущен. После ожидаемого запуска это даст возможность сочетать доходность с валютной диверсификацией, не выходя за рамки внутренней инфраструктуры».
По словам эксперта, особый интерес в 2026 году будут представлять выпуски коммерческих банков. В этом направлении уже есть первый кейс в текущем году: «Асакабанк» выпустит корпоративные облигации на 1 трлн сумов. Решение об этом принял наблюдательный совет. Бондарь отмечает, что для банков это альтернатива депозитам, позволяющая формировать устойчивую и предсказуемую структуру пассивов для финансирования долгосрочных проектов.
Практический опыт микрофинансовой компании Agat Credit подтверждает этот тренд. Эмитент выпустил четвертый транш облигаций, преследуя прагматичные цели. Это диверсификация для снижения зависимости от банковских кредитов и оптимизация, так как фиксированная ставка делает планирование предсказуемым. Наконец, это фактор роста: привлеченные средства направляются на расширение микрофинансового бизнеса.
«Наши облигации востребованы, — отмечают в Agat Credit. — За 9 месяцев 2025 года совершено около 3,9 тысячи сделок — это один из самых высоких показателей. Купонные ставки на уровне 27–29% годовых значительно превышают доходность депозитов. При этом небольшой номинал делает вход доступным для розничных инвесторов».
Куда смотреть инвесторам
Если долговой рынок уже взял высокую планку, то рынок акций в 2026 году ждет своего часа. Главным ожиданием остается программа приватизации. Представитель Freedom Finance указывает на то, что долгие годы задержки планов тормозили приток институционального капитала, но сейчас ситуация меняется.
«Ключевым событием 2026 года может стать IPO Национального инвестиционного фонда Узбекистана (UzNIF). Это не просто отдельная сделка, а инфраструктурный шаг. UzNIF консолидировал доли государства более чем в 10 крупнейших компаниях. Его выход на биржу станет «точкой входа» в экономику страны для глобальных фондов, которым нужен диверсифицированный инструмент», — подчеркивает аналитик Freedom Broker.
Размещение UzNIF способно резко поднять капитализацию рынка и задать стандарты корпоративного управления. Это создаст базу для последующих IPO отдельных компаний, входящих в портфель фонда. Инвесторам стоит внимательно следить за банковским сектором и энергетикой — именно здесь ожидаются наиболее качественные активы.
На фоне ожиданий выхода на IPO UzNIF некоторые бумаги фонда уже сейчас показывают хорошие результаты в котировках. Например, бумаги Узбекской республиканской товарно-сырьевой биржи к середине января 2026 года стоят вдвое дороже, чем было в начале 2025-го. Рост наблюдается также у «Узбектелекома», SQB.
Что поможет рынку расти дальше
Для того чтобы позитивные ожидания усилились, рынок ждет глубокую трансформацию. Эксперты выделяют несколько направлений.
Муроджон Фарманов из УзКРИ акцентирует внимание на четырех столпах развития:
- Связь с глобальными рынками. Стратегической целью должно стать установление полноценного прямого моста между Центральным депозитарием Узбекистана и системами Euroclear/Clearstream. Режим «песочницы» Национального агентства перспективных проектов уже позволил прийти таким игрокам, как Auerbach Grayson и OTP Bank. Это дает возможность иностранцам покупать наши бумаги, но для консервативных фондов нужна финальная, а не тестовая архитектура.
- Институт маркетмейкеров. На вторичном рынке облигаций пока доминирует стратегия «купи и держи», что создает дефицит ликвидности. Нужно стимулировать профучастников поддерживать двусторонние котировки.
- Пенсионная реформа. Сейчас на рынке не хватает «длинных денег». Если разрешить пенсионному фонду инвестировать хотя бы малую часть средств в высокорейтинговые облигации, это создаст мощнейший внутренний спрос, уверен Фарманов.
- Секьюритизация. Переход к выпуску ипотечных ценных бумаг (MBS) позволит банкам разгружать балансы, а инвесторам — покупать чистый риск недвижимости без привязки к надежности самого банка.
К наиболее перспективным инструментам рынка капитала Узбекистана в Agat Credit относят качественные корпоративные и государственные облигации с прозрачной финансовой отчетностью и устойчивой историей выплат. Также выделяются инструменты в иностранной валюте, расширяющие базу инвесторов и повышающие международную привлекательность рынка, и ESG-инструменты, отвечающие современным запросам инвесторов.
Борис Бондарь резюмирует: «Для роста нужны глубина и ликвидность. Рост free-float (доли акций в свободном обращении) и предсказуемость размещений — вот чего ждет рынок. Прозрачность отчетности по МСФО и защита прав миноритариев остаются базовыми условиями для долгосрочного доверия».
Реализация этих системных изменений позволит объединить успехи облигационного сегмента с потенциалом акционерного капитала. Таким образом, 2026 год обещает стать периодом зрелости для финансового рынка Узбекистана, предлагая инвесторам широкий выбор инструментов: от надежных гособлигаций до высокодоходных корпоративных бондов и долгожданных IPO, способных изменить масштаб всей национальной экономики.
